Normalmente, uma empresa estatal apresenta um risco maior que outra privada para seus acionistas minoritários. Isso se deve ao risco de uso político da companhia, além da falta de escrutínio adequado dos principais sócios no uso dos recursos escassos.
A Petrobras é um caso sintomático desse perigo. Várias vezes a empresa foi utilizada para objetivos políticos dos governantes, levando pouco em conta os interesses dos acionistas. O melhor retorno possível sobre o capital sempre foi colocado em segundo plano, atrás das metas políticas do momento. Com a descoberta do pré-sal, esse fantasma está de volta.
Para que a enorme quantidade de recursos naturais se transforme em riqueza efetiva, a empresa terá que realizar um programa gigantesco de investimentos: para os próximos cinco anos, são previstos US$ 175 bilhões.
A geração própria de fluxo de caixa da empresa não será suficiente para suprir todo esse montante. O grau de alavancagem da Petrobras já não está em patamares tão confortáveis. Resta, portanto, a opção de emitir novas ações para levantar capital.
Mas o governo não pode ser diluído e perder o controle da empresa. Surge um problema: como capitalizar a Petrobrás sem que o governo perca o controle ou precise desviar dezenas de bilhões para a estatal?
A resposta veio por meio de uma engenhosa arquitetura financeira. O próprio ativo sob o solo, que pertence à União, será usado como capital pelo governo. Dessa maneira, ele não precisa desviar dinheiro de outros setores. Entretanto, uma grande incerteza paira no ar: qual será o valor atribuído a esse ativo?
O fluxo de caixa gerado pelas reservas pré-sal será altamente dependente do preço futuro do petróleo, sem falar dos enormes riscos operacionais da atividade. Além disso, o valor presente desse fluxo dependerá da velocidade no uso do pré-sal, que custa mais caro para ser extraído do que o óleo em menor profundidade e em campos já maduros.
Dependendo das premissas usadas, o valor presente do pré-sal poderá ser elevado, sacrificando, porém, as margens da Petrobras, que faria uso melhor de seu capital focando em reservas mais baratas.
O risco de o governo supervalorizar esses ativos de alguma forma, para aumentar o capital da Petrobrás sem diluir sua participação, não é nada irrelevante. Há um claro conflito de interesses entre o acionista controlador, o governo e os acionistas minoritários. E o mercado de ações acusa o golpe.
Desde meados de 2009, as ações da Petrobras já perderam cerca de 30% de valor em relação ao Ibovespa. Isso não pode ser explicado pela mudança no cenário de commodities, pois o petróleo continuou no mesmo nível nesse período, sem falar do bom desempenho da OGX.
Além disso, as ações da Petrobras perderam também bastante valor em relação às ações da Vale, o que mostra claramente que o problema é específico da Petrobras.
As incertezas quanto ao modelo de capitalização estão no cerne do problema, agravado pelo “overhang” de ações (bilhões de dólares serão vendidos em forma de novas ações aos minoritários, inundando o mercado com mais oferta de papel). O valor de mercado da Petrobras tem oscilado entre R$ 300 bilhões e R$ 350 bilhões.
Esses 30% de perda no valor relativo ao Ibovespa representa quase R$ 100 bilhões. Pode-se afirmar que este foi o custo, até agora, de se colocar a política acima dos interesses dos acionistas no que diz respeito somente ao pré-sal.
Se todos os demais custos, pelo fato de a Petrobras ser ainda uma estatal, fossem computados, o resultado seria assustador. Quantos bilhões a mais a empresa poderia valer se tivesse uma gestão privada, focada no melhor retorno sobre o capital, sem a influência do interesse político?
Infelizmente, nas eleições que se aproximam, não há um único partido com a bandeira de retomar as privatizações. Os minoritários da maior das estatais continuarão arcando com um pesado custo enquanto tiverem que pagar pelo jogo político dentro da empresa.
(“Valor Econômico” – 17/02/2010)
“Quantos bilhões a mais a empresa poderia valer se tivesse uma gestão privada, focada no melhor retorno sobre o capital, sem a influência do interesse político?”
Não sei, talvez nada… Ué? Se esqueceu que a Petrobras só existe por causa da ação do estado? Se há algo hoje com valor de mercado em 350 bilhões não foi por causa da iniciativa privada que dizia que o Brasil só deveria importar petroleo e que aqui não havia nada… Um país seco, sem petroleo (sic)
todas empresas privadas tem acionistas que se satisfazem com 51% das ON.na petrobras o dono de 51% é o povo.esse quer gasolina barata na bomba.o resto é conversa mole.